环旭电子(601231)：盈利能力持续提升 汽车电子驱动二次增长

　　事件：公司4 月3 日发布2022 年年度报告，2022 年公司实现营业收入685.16亿元，同比+23.90%；实现归母净利润30.60 亿元，同比+64.69%；实现扣非净利润30.10 亿元，同比+77.58%。2022 年Q4 公司实现营业收入189.86亿元，同比+1.09%，环比-7.79%；实现归母净利润8.89 亿元，同比+20.91%，环比-18.18%；实现扣非净利润8.22 亿元，同比+19.01%，环比-24.80%。
　　云端存储及车电业务表现亮眼，盈利能力持续提升：收入端：2022 年公司营收稳定增长，主要系：1）各业务需求稳定增长，原有客户市场份额稳定，客户需求增加带来销售收入提升；2）持续拓展车电等新业务，新客户导入顺利带来营收增量；3）美元升值带来正向影响；4）公司全球化扩张和布局成效显现。分产品看，通讯类营收255.21 亿元，同比+21.69%；消费电子类营收218.98 亿元，同比+18.28%；工业类营收87.67 亿元，同比+17.45%；云端及存储类营收69.89 亿元，同比+41.08%；车电类营收72.24 亿元，同比+72.24%。利润端：2022 年公司毛利率为10.49%，同比+0.87pct，净利率为4.47%，同比+1.11pcts。毛利率及净利率稳中有升，主要系公司持续优化产品结构，提高高附加值产品比例，同时期间费用管控加强。费用端：2022年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.47%/2.08%/2.97%/0.03%，同比变动分别为-0.09/-0.03/0.00/-0.34pct，费用整体管控良好，经营规模效应逐渐显现。其中财务费用降幅较大，主要系本期汇兑收益增加所致。
　　SiP 模组微小化领导者，XR+手机模组贡献可观增量：目前公司SiP 业务以A 客户为主，持续受益于A 客户手机、可穿戴产品持续放量。SiP 模组主要应用于AR/VR 领域，据IDC 最新预测，2023 年全球AR/VR 头显出货将同比增长14%至1010 万台，2023-2027 年CAGR 为32.6%。公司今年已有A 客户相关的SiP 产品少量出货，主要为WiFi6E 模组，同时公司配合A 客户开发多功能整合的系统级模组，未来有望受益于A 客户头显新品发布。随着“元宇宙”相关领域的持续发展，未来公司将继续布局在XR 智能头戴式设备，包括WiFi 模组、多功能集成的系统级SiP 模组。非A 客户的WiFi 模组需求增快，主要订单为北美手机厂商的WiFi6E SiP 模组。WiFi7 预计于2024 年下半年投入大规模商用，智能手机开始导入WiFi7 模组，将增加对WiFi7 SiP 模组需求，在WiFi 芯片厂商的推动下，安卓手机将带来大量需求订单，公司SiP模组业务将有望充分受益WiFi7 SiP 模组需求放量。XR 及手机WiFi 模组双轮　　驱动，将在未来为公司贡献可观增量，公司全球SiP 龙头地位有望得到巩固。
　　深度布局汽车电子业务，看好功率模组需求动能释放：公司以汽车电子“电动化”为发展重点，大力投资和研发功率模组及电驱逆变器、BMS、OBC 等车用功率产品；同时兼顾“智能化”和“网联化”领域，拓展智能座舱、ADAS、车载通讯领域的新产品和业务。根据公司整理资料，全球汽车电源模块市场2023 年将达到25.34 亿美元，2021-2025 年CAGR 为23%。公司IGBT 功率模组已于2022 年下半年通过客户验证，正式量产用于电动车用逆变器。2023年将开始量产SiC 功率模组。公司目前已开始向多家新能源车厂商提供车电产品，与高通、MTK 合作应用于汽车的NAD 模组、CPU 模组，在Power Module方面的客户包括全球知名的汽车芯片厂商、Tier1 厂商以及整车品牌厂商。近期公司发布公告宣布拟以4800 万美元收购泰科电子的汽车无线业务，本次收购有利于公司优化产品组合和客户结构，深化车联网产品布局，有望与公司车电业务发挥协同作用，实现从模组延伸到系统解决方案的业务布局。车规级功率产品技术要求严格，公司深耕汽车电子多年，具有丰富的车电业务EMS 制造经验，掌握从芯片、模组到系统端的关键制程技术，随着汽车智能化不断升级，功率模组需求不断增长，公司有望充分受益汽车电子赛道红利。
　　维持“增持”评级：公司业务涵盖通讯、消费电子、云端及存储、工业电子及医疗、汽车电子等五大领域，整体业务横纵双向发展，通过实施跨细分领域、跨行业的横向整合，持续优化产品结构，丰富产品矩阵。同时，公司通过强化核心零组件产品及整机产品的纵向垂直整合，增强客户粘性和拓展优质客户，强化供应链韧性优势。公司营收规模有望保持稳定增长，盈利能力有望持续提升。预计公司2023-2025 年归母净利润为32.39/38.17/43.74 亿元，对应EPS 为1.47/1.73/1.98 元，对应PE 为13/11/9 倍。
　　风险提示：大客户出货不及预期，下游需求不及预期，贸易摩擦加剧，汇率波动影响。
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